2022年4月20日，《中华人民共和国期货和衍生品法》（下称“《期货和衍生品法》”）经十三届全国人大常委会第三十四次会议表决通过并将于2022年8月1日起正式施行。《期货和衍生品法》作为基础性法律统筹规范期货和衍生品市场，明确参与主体的法律地位和基础法律关系，为期货和衍生品市场交易提供了法律依据与保障。

一、《期货和衍生品法》相较二审稿的变化

《期货和衍生品法》共十三章一百五十五条，从市场参与者、交易环节、结算与交割、监督管理、跨境交易与监管、法律责任等方面对期货和衍生品交易进行了规范。经与《期货和衍生品法（草案）》（二次审议稿）（以下称“二审稿”）相对比，新法主要有以下三大变化：

（一）增加衍生品交易相关合约的概念

《期货和衍生品法》在第3条增加衍生品交易中互换合约、远期合约的相关概念条款，明确互换合约和远期合约属于金融合约：“互换合约，是指约定在将来某一特定时间内相互交换特定标的物的金融合约；远期合约，是指期货合约以外的，约定在将来某一特定的时间和地点交割一定数量标的物的金融合约。”

（二）设置金融机构开展衍生品交易业务的前置条件

《期货和衍生品法》第30条第2款将组织开展衍生品交易的场所制定的交易规则“备案制”更改为“批准制”，明确金融机构开展衍生品交易业务，应当依法经过批准或者核准，履行交易者适当性管理业务，并应当遵守国家有关监督管理规定。

（三）进一步明确境外机构在境内市场营销活动的管理规则

《期货和衍生品法》第122条明确境外机构在境内从事或者境内机构为境外机构在境内从事期货市场营销、推介及招揽活动，应当经国务院期货监督管理机构批准的制度，保护境内外投资者的合法权益。
我们就一审稿、二审稿及最终通过的《期货和衍生品法》进行了对比，详情请长按识别下方二维码获取

（一审稿、二审稿及最终通过的《期货和衍生品法》对比）

二、《期货和衍生品法》重点制度解读

《期货和衍生品法》涉及期货和衍生品交易的多个环节。我们重点关注衍生品交易的基础制度：终止净额结算制度、单一协议制度、保证金制度。

（一）终止净额结算制度

终止净额结算（Close-out Netting）是指衍生品交易一方发生违约事件或终止事件时，另一方有权终止主协议项下缔结的全部交易，并按照约定的方式轧差计算出“净额计算金额”，由净支付方转移给净收入方。

 

1.新法出台前的终止净额结算机制

国际掉期及衍生工具协会主协议（“ISDA主协议”）、中国证券期货市场衍生品交易主协议（“SAC主协议”）、中国银行间市场金融衍生产品交易主协议（“NAFMII主协议”）均采用终止净额结算条款：

主协议名称	具体内容
ISDA主协议	该协议在第6条专门规定了提交终止：终止交易时之净额结算的相关内容，其中在指定之效力中规定当提前终止日发生或被有效指定时，无须再就已终止交易进行第2(a)(i)或第9(h)(i)条下之付款或交付，惟本协议之其他规定将不受影响。有关提前终止日应支付之款项(如有)将按第6(e)和第9(h)(ii)条之规定决定。
SAC主协议	5.1.3 在提前终止日按照第5.1.1条或第5.1.2条被有效指定或发生后，交易双方在本协议下的所有被终止交易适用终止净额，即交易双方均无须按照第三条的约定进行被终止交易下的支付或交付，而须按照第5.2条和第5.3条的约定在轧差计算被终止交易的公允市场价值的基础上计算并支付提前终止款项。
NAFMII主协议	九（一）3. 在提前终止日被有效指定或发生后，交易双方在本协议下的所有被终止交易适用终止净额，即交易双方均无须按照主协议第四条的约定进行被终止交易项下的支付或交付，而须按照本条第（二）款和第（三）款的约定在轧差计算被终止交易的公允市场价值的基础上计算并支付提前终止应付额。

如上表所示，SAC主协议、NAFMII主协议均引入与ISDA主协议的终止净额结算机制内涵一致的条款，形成相对统一的市场实践。除此之外，在新法出台之前，我国在基本法律、监管制度等均承认净额结算的效力。

在基本法律层面，主协议对净额结算的计算方式均采用“轧差”的表述，实质上是“抵销”的法律概念。民法典第568条已明确规定，当事人互负标的物种类、品质相同的债务，任何一方可以将自己的债务与对方的到期债务相抵销。同时，根据《中华人民共和国破产法》（“《破产法》”）第40条规定，债权人破产申请受理前对债务人负有债务的，可以向管理人主张抵销。可见，净额结算方式已有抵销制度作为法律支撑。

在监管制度层面，早在2018年1月，原银监会发布了《衍生工具交易对手违约风险资产计量规则》，允许商业银行按照净额结算组合管理符合条件的衍生工具交易对手风险敞口；银保监会在2021年11月通过《关于衍生工具交易对手违约风险资产计量规则有关问题的通知》及相关答记者问，进一步明确终止净额结算机制的可执行性。

因此，在新法出台之前，我国在基础法律、监管制度及市场实践层面均已明确承认终止净额结算机制的效力。

2.国际市场对中国终止净额结算机制的顾虑

然而，在《期货和衍生品法》出台前，终止净额结算机制对应的基础法律依据缺位，ISDA及国际市场对于终止净额结算在中国的执行效力（enforceability）始终存疑，进而将中国列为“非净额结算司法管辖区”（“Non-Netting Jurisdiction”）。
国际市场参与者主要顾虑在于交易主体基于主协议享有的债权债务抵销权可能与破产法关于管理人选择履行权、撤销权等制度存在冲突，从而阻碍结算安排的执行。

具体而言，《破产法》第18条规定：“人民法院受理破产申请后，管理人对破产申请前成立而债务人和对方当事人均未履行完毕的合同有权决定解除或者继续履行，并通知对方当事人。管理人自破产申请受理之日起二个月内未通知对方当事人，或者自收到对方当事人催告之日起三十日内未答复的，视为解除合同。管理人决定继续履行合同的，对方当事人应当履行；但是，对方当事人有权要求管理人提供担保。管理人不提供担保的，视为解除合同。”根据上述规定，尽管交易一方基于主协议的约定有权提前终止与破产主体之间的全部交易，但破产管理人仍可以依法作出相反的决定，要求继续履行未完成的交易。《破产法》第32条规定：“人民法院受理破产申请前六个月内，债务人仍对个别债权人进行清偿的，管理人有权请求人民法院予以撤销。但是，个别清偿使债务人财产受益的除外。”根据该规定，如衍生品交易结算在破产申请受理前六个月内发生，管理人可能需要对衍生品涉及的债权债务抵销是否属于个别清偿进行核查，甚至有可能基于《破产法》司法解释（二）第44条主张抵销无效。

因此，在《期货和衍生品法》出台前，破产管理人的选择履行权和撤销权源于破产法律的强制性规定，其效力远高于交易双方之间的合同效力。因此，终止净额结算条款的效力和执行确实存在不确定性。

3. 《期货和衍生品法》的突破

在一审稿中规定“净额结算行为不因交易任何一方依法进入破产程序而无效或者撤销”，明确已经完成终止净额结算行为不因进入破产程序而无效或者撤销，但对于进入破产程序时未完成的终止净额结算行为，一审稿并未明确其效力。

二审稿进一步补充“净额结算不因交易任何一方依法进入破产程序而中止、无效或者撤销”；最终《期货和衍生品法》新法第35条和第37条延续了二审稿的规定，将未完成终止净额结算安排也赋予对抗破产管理人潜在撤销权的效力，承认终止净额结算在国家法律层面具有可执行性，直接回应了实践中关于破产管理人的权利行使与终止净额结算之间的冲突问题。

经我们查阅，ISDA关于“净额结算立法现状”的汇总表格已更新【ISDA Status of Netting Legislation(dated April 22, 2022)】，我国属于“已通过净额清算立法的司法管辖区”。

（二）衍生品单一协议制度

单一协议制度（Single Argeement）是指衍生品交易双方签署的主协议、补充协议及针对每一笔具体交易的约定构成完整单一的协议，视为同一法律关系。

单一协议制度是与终止净额结算制度相辅相成的衍生品交易支柱制度。在单一协议制度下，衍生品交易双方之间达成的每笔交易不再被认定为独立的合同，发生约定的违约事件和终止事件时，交易双方之间未到期交易或受影响的交易均可与主协议作为单一协议被提前终止，进而避免管理人选择继续履行对破产企业有利的交易，而选择解除对破产企业不利的交易。
SAC主协议、NAFMII主协议、ISDA主协议均对单一协议的效力予以认可。具体协议条文如下：

主协议名称	具体内容
ISDA主协议	1.（c）单一协议。所有交易之进行乃基于信赖本主协议以及所有确认书构成双方之间之单一协议(统称“协议”)，否则双方不会进行任何交易。
SAC主协议	1.1 ……主协议、补充协议以及交易确认书统称本协议。1.2 本协议构成交易双方之间单一和完整的协议，交易双方之间的所有交易均受本协议约束
NAFMII主协议	根据第一条第一款的规定：交易双方关于金融衍生产品交易主协议、补充协议和交易有效约定构成交易双方单一和完整的协议。

《期货与衍生品法》第32条、第33条规定承认了单一协议的法律效力，与主协议及相关市场实践保持一致。

但衍生品单一协议的法律效力以主协议等合同范本备案为前提。一般来说，国内行业协议发布的主协议范本通常已在有关部门备案，但若交易双方使用ISDA发布的主协议或使用金融机构自行制定的主协议的情况应如何向监督管理机构备案产生的实操及域外法适用问题，我们将会持续关注。

（三）保证金制度

保证金制度是指期货结算机构向结算参与人收取的保证金及结算参与人向交易者收取的保证金应独立于期货结算机构、结算参与人的自有资金，在期货保证金存管机构专户存放并用于期货交易的履约保障和结算。保证金归属以及破产保护的隔离机制是市场参与者关注的重点。

《期货交易管理条例》第28条规定“期货交易所向会员收取的保证金，属于会员所有；期货公司向客户收取的保证金，属于客户所有”，该规定无法形成破产隔离的效果，若会员或客户进入破产程序，则该交易保证金属于其破产财产。《期货和衍生品法》并未采用上述表述，直接明确保证金归属问题，而是在第43条明确保证金“应当优先用于结算和交割，不得被查封、冻结、扣押或者强制执行”，强调保证金的独立性。

《期货和衍生品法》生效后，保证金的归属问题及破产隔离效果需基于市场及司法实践作进一步考察，我们也将持续关注。

结 语

《期货和衍生品法》的出台开启了期货和衍生品行业的新篇章，适应我国金融市场发展需要。我们期待未来出台的配套规章制度，并持续关注市场和法律实践。针对衍生品交易的信息披露问题、内幕交易问题、投资者适当性管理问题等，我们将陆续发布研究成果，敬请关注。