民法典对资产证券化的影响和应对|

证券化业务操作惯例导致的“坑”与“雷”（上）

 

证券化作为舶来品，为适应中国法律框架及商业环境，富有创造力的业务团队往往可因地制宜，逐渐形成了一套在交易层面行之有效的业务操作惯例，但也因此可能导致证券化法律关系变形或边界模糊，进而引发“法律重新认定”的风险。在民法典时代，法律条文的变迁及成熟的司法规则，或使证券化的潜在风险显露无疑，持续挑战已有交易架构；或已定分止争，对解决路径已达成共识。

 

本文希望考察证券化业务在中国的发展实况，梳理其在中国法律框架及特殊实操背景下的“变形”操作，结合民法典及相关司法实践，分析其给参与主体带来的问题与潜在风险，以期吸取教训，总结经验，完善交易，缓释风险。

 

一、应收账款转让与应收账款质押导致的冲突问题

 

（一）历史操作惯例：既转让又质押

 

在实际操作中，特别是2017年以前的证券化项目，因《应收账款质押登记办法》（中国人民银行令〔2007〕第4号，已失效）未明确应收账款转让的登记效力。2017年修订的《应收账款质押登记办法》明确约定：“权利人在登记公示系统办理以融资为目的的应收账款转让登记，参照本办法的规定”，由此增加了关于应收账款转让登记参照应收账款质押的相关表述，应收账款转让登记作为公示手段有了相关依据，但2017年修订的登记办法仍并未明确应收账款转让的公示效力；且《应收账款质押登记办法》法律位阶较低，仍无法完全为证券化交易安全提供充分依据。

 

根据《中华人民共和国合同法》（已失效，“《合同法》”）第七十九条，债权人可以将合同的权利全部或者部分转让给第三人，但按照当事人约定等不得转让的除外。基于此，为最大限度地保障项目安全，证券化项目组惯常的做法是，在基础资产转让的同时，进行应收账款质押登记，从而产生基础资产转让与质押的冲突问题。

 

在深圳平安大华汇通财富管理（“平安大华公司”）与合肥科技农村商业银行大兴支行、南陵县凯迪绿色能源开发有限公司（“南陵凯迪公司”）等执行异议一案[1]中，合肥中院查明，“对于南陵凯迪公司从事生物质发电业务而依法享有的自2015年5月起至2020年6月期间电费收入所对应的电力上网收费权，平安大华公司和南陵凯迪公司在中国人民银行征信中心既于2015年11月9日做了“应收账款转让”的动产权属统一登记---初始登记(到期日2020年11月8日，转让财产价值11亿元),又于2015年11月17日办理了应收账款质押登记手续。”

 

但基于法院对证券化产品业务逻辑的理解，法院认为应将《专项计划说明书》、《专项计划标准条款》和《基础资产买卖协议》三份合同视为一个整体，不可分割理解。依据前述三份合同，足以认定平安大华公司以支付11亿元对价的方式，受让了南陵凯迪特定期间的现金收入债权。虽然，就案涉债权，平安大华公司和南陵凯迪公司既办理了“应收账款转让登记”，又办理了“应收账款质押登记”，但结合前述三份合同，认定双方当事人就案涉电费及补贴，平安大华公司和南陵凯迪公司之间基于真实意思表示形成的是债权转让关系而非质押担保关系，平安大华公司在受让债权后，又将自己设定为该债权的质押权人的行为无效。

 

然而，我国并非判例法国家。合肥中院基础资产独立性第一案之后，针对证券化基础资产转让与质押的冲突问题，不同的地区法院持有不同的观点。在执行阶段，如涉及分散小额但人数众多的外部债权人，对于解除对基础资产的查封问题上，法院的态度是极其审慎的。而且，部分法院的法官在实践中提出，应收账款既然已完成质押，即使法院存在冻结，管理人作为质押权人也享有优先受偿权，并不影响其实质权益。可见，关于应收账款转让与质押冲突问题的解决，不能仅依赖于法院对交易真意的自由裁量。

 

（二）民法典：明确债权转让的外观效力

 

1. 金钱债权转让的对世效力

 

《民法典》第五百四十五条在《合同法》第七十九条“当事人约定不得转让”的规定上进一步完善了债权转让规则，区分了金钱债权和非金钱债权，阐明了债权转让的法律效果，即明确“当事人约定非金钱债权不得转让的，不得对抗善意第三人。当事人约定金钱债权不得转让的，不得对抗第三人”，由此明确了金钱债权转让的外观效力。

 

在中国普天信息产业股份有限公司、中国华融资产管理股份有限公司湖北省分公司等合同纠纷案[2]中，最高人民法院依据《民法典》第五百四十五条的规定，认为基础交易合同中关于“未经另一方事先书面同意，合同任何一方无权转让本合同或其中任何权利”的约定不能对抗金钱债权受让方，亦不能产生阻却金钱债权转移的法律效果。

 

以稳定、可持续的现金流作为偿付支持的证券化产品，基础资产一般为金钱债权。在民法典时代，金钱债权转让的外观效力，意味着即便入池资产所依赖的基础合同有禁止或限制转让条款，未来也不会影响基础资产转让的效力，从而保障交易安全，稳定了交易预期。

 

2. 应收账款转让的登记优先效力

 

根据《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》（“《担保制度解释》”）第六十六条第一款规定，“同一应收账款同时存在保理、应收账款质押和债权转让，当事人主张参照民法典第七百六十八条的规定确定优先顺序的，人民法院应予支持。”而《民法典》第七百六十八条明确了应收账款债权转让登记的优先效力。

 

《动产和权利担保统一登记办法》及《中国人民银行征信中心动产融资统一登记公示系统操作规则》（“中登网操作规则”）于2022年2月1日开始施行，从操作层面将应收账款的转让及质押登记进行统一，为《民法典》上述规定提供了配套支持。

 

二、应收账款转让登记操作不当引发的效力问题

 

1. 业务操作问题：对应收账款转让登记进行概括描述

 

对于应收账款转让登记，特别是涉及未来应收账款的情形，登记系统中的应收账款登记一般进行概括性描述，如“原始权益人在特定期间内发生的（包括已发生和将发生的）所有应收账款”。此种概括描述的方法对具体应收账款的各债务人名称、金额、期限、支付方式等要素均未作说明，无法合理识别应收账款的范围，进而无法实现基础资产特定化。

 

如在东莞市创丰贸易有限公司麦莲青麦建威梁志彬与深圳前海富海融通保理有限公司合同纠纷案[3]中，当事人于中国人民银行征信中心动产权属登记中，应收账款描述为“创丰公司自2014年3月21日起未来一年经营期内产生的所有应收销售货款”。法院认为上述概括性财产描述的时间与《保理合同》的融资保理期限存在矛盾，因此现有证据无法证明合同的各方当事人对于应收账款产生的基础合同、应收账款的数额及是否有效转让进行任何形式的确认。

 

同时，司法实践中关于应收账款质押登记的相关案例可对应收账款转让登记的具体操作提供一定的借鉴意义。最高人民法院在上海浦东发展银行股份有限公司临沂分行、中国银行股份有限公司沂水支行等案件[4]中认为，当事人于中国人民银行征信系统中对质押的应收账款概括性描述为“伟峰公司以其所有的在2014年11月13日到2017年11月13日期间发生的（包括已发生和将发生的）所有应收账款向临沂分行提供质押担保”，该种概括性描述并未明确应收账款债务人、数量及产生应收账款的基础合同的履行情况等可对应收账款进行特定化的基本要素。因此，本案应收账款并非确定的财产权利，相应的质权并未依法设立。

 

综上，在应收账款转让登记中应尽可能明确应收账款的债务人、数量及状况等基本要素，否则有可能无法实现资产证券化项下基础资产特定化的要求。

 

2. 民法典时代：承认未来债权的概括转让效力，但须可合理识别

 

在民法典时代，进行应收账款转让登记仍应注意基础资产特定化原则，登记描述应达到可合理识别的程度。

 

参考《担保制度解释》第五十三条规定，“当事人在动产和权利担保合同中对担保财产进行概括描述，该描述能够合理识别担保财产的，人民法院应当认定担保成立。”

 

《动产和权利担保统一登记办法》第九条规定，“对担保财产进行概括性描述的，应当能够合理识别担保财产。”

 

中登网操作规则第十九条条规定，“填表人可以按照担保合同内容对担保财产信息进行具体描述或概括描述，但应达到能够合理识别担保财产的程度。”

 

可见，民法典及其相应配套措施承认并支持未来债权的概括转让，但应最大限度进行具体的、特定的描述。如在我们曾经处理的项目中，为保证入池的未来应收账款债权的独立性及特定化，我们以入池资产涉及的债务人为控制要素，在转让登记中明确应收账款的债务人名称以及支付期限，同时将基础交易文件一并上传至中登网的登记系统，最大限度实现特定化。

 

三、管理人与原始权益人签署的阴阳合同导致的法律定性问题

 

1. 历史惯常操作：管理人为进行抵质押登记与原始权益人签署阴阳合同

 

证券化作为创新型工具，主债权为何，需要抽丝剥茧，从复杂的架构中界定抵质押登记所对应的主债权，在当时甚至在证券化已发展多年的今天，均非易事。因此，管理人一般需要与原始权益人签署的借款合同，以证券化本金及预期收益作为主债权，完成抵质押登记。显然，此种操作使基础资产转让对应的法律关系认定上更蒙上一层迷雾。

 

在昆山纯高与安信信托一案[5]中，双方当事人之所以会采用“阴阳合同”的交易模式，其根本原因就是因为房地产交易登记中心不接受以《资产收益权信托合同》为主合同进行抵押登记，导致安信信托公司与昆山纯高公司只能退而采用《信托贷款合同》解决此问题。上海高院的终审判决确认了资产收益权信托中抵押担保的法律效力，尊重“实质重于形式”的民商事审判原则，把《信托贷款合同》表述为“形式上的合同”而非“无效的合同”，避免了因主合同无效而导致担保合同无效的尴尬情形。

 

2. 民法典时代：通谋虚伪意思表示的真意探寻

 

《民法典》第一百四十六条规定“行为人与相对人以虚假的意思表示实施的民事法律行为无效。以虚假的意思表示隐藏的民事法律行为的效力，依照有关法律规定处理。”

 

正如《最高人民法院、国家发展和改革委员会关于为新时代加快完善社会主义市场经济体制提供司法服务和保障的意见》（法发〔2020〕25号）所强调，剔除当事人之间通谋虚伪的意思表示，正确认定金融交易合同下的真实交易关系，以其实际构成的法律关系认定合同效力和权利义务。

 

在强调“穿透”原则的民法典时代，一方面以金融创新为名掩盖金融风险的行为得以惩治，另一方面也为因实践操作局限导致模糊化的法律关系问题提供了识别路径。

 

需要注意的是，尽管民法典明确了以双方真意认定真实法律关系的原则，通谋虚伪意思表示不得对抗善意第三人。在此前的操作中，很多抵质押登记机关要求明确具体的本金及利息，因此在登记当时，主债权的金额未能纳入逾期利息、违约金、损失赔偿等。在违约处置阶段，管理人如主张以证券化交易文件的约定为准，要求在违约金或损失赔偿金等范围内就抵质押物优先受偿，将有可能受到劣后顺位的担保权人或其他利益相关方的挑战。

 

总结：民法典时代的证券化业务操作之注意事项

 

1.    全面核查应收账款权利限制，充分留痕。

2.    最大限度特定化应收账款转让登记描述。

3.    对于阴阳合同的签署背景进行充分留痕，明确各方的权利义务以证券化交易文件为准。