上海自贸区债券法律实务

上海自贸区债券（以下简称“自贸债”）是指发行人在中国（上海）自由贸易试验区面向境内外合格投资者发行的债券。近一年，自贸债关注度逐渐增高，自贸债的发行不仅能够拓展发行主体的融资渠道，也有助于吸引境内外投资者参与自贸区金融活动，推动人民币国际化的发展，是上海自贸区金融领域开放创新的重要体现。

自贸区债券市场介于境内市场和传统离岸市场之间，相较于我国交易所及银行间市场债券较为成熟的发行监管体系而言，目前对于自贸债的监管尚留存较多模糊地带，在定位、监管、税收政策适用等问题仍有待进一步明确。本文拟从自贸债监管体系、主要监管环节以及税收政策适用三个方面，对自贸债发行过程中涉及的法律实务问题进行解读与分析。

一、 监管体系

2016年5月9日，银行间市场清算所股份有限公司（以下简称“上海清算所”）正式发布《自贸区跨境债券业务登记托管、清算结算实施细则》《上海自贸区跨境债券业务登记托管、清算结算业务指南》（以下简称“《跨境债券业务指南》”），标志着上海清算所可为自贸债业务提供登记、托管、清算、结算等服务。2016年9月7日，中央国债登记结算有限责任公司（以下简称“中债登”）发布《中国（上海）自由贸易试验区债券业务指引》（以下简称“《自贸债业务指引》”），明确了自贸债发行、登记、托管、清算、结算、付息兑付、信息披露等各个环节的业务流程，为自贸债市场制定了交易层面的规则，标志着自贸债业务正式推出。

自贸债的发行在涉及登记、托管、交易、结算等环节时，根据选择的不同服务机构，需遵守中债登或上海清算所的不同规则。截至2022年12月，自贸债共计发行近30只，基本均在中债登进行登记托管，在上海清算所登记托管的情况较为少见，上市地点以澳门金交所为主，仅个别在新加坡交易所上市。

央行、国家外汇局于2022年11月10日发布《境外机构投资者投资中国债券市场资金管理规定》，其第二条定义的“中国债券市场”仅包括中国境内银行间债券市场和交易所债券市场。就文义解释层面，自贸债并未纳入“中国债券市场”范围。结合目前的监管体系来看，自贸债的审核机构为国家发改委外资司，自贸债的发行需要取得国家发改委外资司的外债批复，其在外债备案等方面与境外债基本相同。此外，自贸债主要参照境外美元、欧元等境外债券的模式发行，由境外承销商主导，在澳门金交所、新加坡交易所等境外市场挂牌，并不适用《公司债券发行与交易管理办法》和银行间市场债券等相关规定。可见，自贸债更类似于境外债券，除特别规定外，债券的发行、投资、运作等一般适用境外债券相关监管规定。

二、境内主要监管环节

（一）国家发改委备案

国家发改委在其官网公示的《企业发行外债备案登记办事指南》“常见问题解答”第64项中明确“自贸区债视同境外债进行申报”。根据《国家发展改革委关于推进企业发行外债备案登记制管理改革的通知》（发改外资[2015]2044号，下称“2044号文”），目前发行1年期以上自贸债时，一般参照境外债券规定需办理发改委外债备案，即须事前向国家发改委申请办理备案登记手续，并在每期发行结束后10个工作日内，向国家发改委报送发行信息。

2015年9月，为落实中央“放管服”改革精神，推进企业跨境融资便利化，国家发改委出台2044号文，将企业借用中长期外债管理改为备案登记制。近年来，随着中资企业境外融资的快速发展，现有政策规定的局限性不断显现。2022年8月26日，国家发改委发布《企业中长期外债审核登记管理办法（征求意见稿）》（以下简称“《征求意见稿》”），外债将从备案登记制改为审核登记制。根据《征求意见稿》，境内企业（包括各种类型的非金融和金融企业）及其控制的境外企业或分支机构，向境外举借的、以本币或外币计价、按约定还本付息的1年期（不含）以上债务工具，均需要审核登记。

《征求意见稿》对于外债登记管理范围、主体资质条件、融资用途的正面及负面清单、事中事后监管、企业及中介机构法律责任等各方面都提出了更高、更细化的要求。同时，审批程序也由原来的受理后7个工作日内完成备案并出具《企业发行外债备案登记证明》，改为受理后3个月内予以审核登记并出具《审核登记证明》，建议发行人关注审批程序及要求的变化，提前规划债券发行时间。

（二）发行人及投资者准入

1.发行人准入

中债登在《自贸债业务指引》中未对发行人主体作出明确要求，上海清算所在《跨境债券业务指南》规定“经管理部门备案或自律组织注册的境内外发行人可在自贸区面向区内和境外合格机构投资人发行以跨境人民币计价的债券”。

自贸债的发行人并未限定于在上海自贸区内注册的企业，结合已发行的情况来看，自贸债发行人并不会因注册地点受到限制，自贸债发行人范围相对较广，包括境内发行人及境外注册企业。已获得发改委外债批文的企业，均可在自贸区内发行债券。实践中，综合考虑税负、监管及资金使用等问题，传统境外债多采取通过境外SPV发行的结构，自贸债多采用境内主体直接发行的结构，以便于募集资金在境内使用。

2.投资者准入

中债登、上海清算所在投资者准入制度方面保持了高度一致，可以参与自贸债的投资者具体包括以下：

境内投资者	已设立自贸区分账核算单元并经过验收的境内机构
	已开立自由贸易账户（FT账户）的境内机构
境外投资者	已开立境外机构人民币银行结算账户（NRA账户）的境外机构
	已开立自由贸易账户（FT账户）的境外机构
	其他符合条件的境外合资格机构

境内机构指境内各开发性金融机构、政策性银行、存款类金融机构、其他银行业金融机构、证券类金融机构、保险类金融机构、非金融机构和非法人类产品等。境外机构是指QFII、RQFII、境外三类机构[1]、其他合资格境外金融机构及其发行的产品。

符合上述条件的境内外机构，可申请在中债登、上海清算所开立债券账户并开通自贸区专用分组合，直接参与自贸区债券业务。境外机构也可通过结算代理人或合格境外证券托管机构参与自贸区债券业务，即：境外机构在中债登、上海清算所开立自贸区跨境债券专用托管账户和资金结算账户，并通过具备结算能力的银行间市场结算代理人，代理参与自贸区跨境人民币债券业务；或通过合格境外托管机构在中债登、上海清算所开立的自贸区债券业务专用总账户持有和结算自贸区跨境人民币债券。合格境外托管机构应按照监管要求，定期向中债登、上海清算所提供通过其参与自贸区跨境人民币债券业务的境外投资人的名称、国籍和持仓情况等。我们将在后续发布的“境外投资人投资境内债券”系列文章中进一步讨论具体参与方式。

中债登《自贸债业务指引》“附件2-2 投资者基本信息表”、上海清算所《跨境债券业务指南》“附3 全国银行间债券市场投资者基本信息表（法人机构）”中列举的境外机构类型主要包括“国际组织、境外央行、人民币清算行、境外参加行、境外保险公司、QFII、RQFII及其它”。因此，在操作层面，中债登和上海清算所也保留了其他合资格境外金融机构参与债券认购的窗口。

经咨询中债登相关部门，中债登目前对参与认购上海自贸区债券的境外投资人采取“一事一议”口径，其一般要求境外投资人具备当地有权机构颁发的金融牌照等。

（三）外债登记备案

根据《中国（上海）自由贸易试验区总体方案》，上海自贸区实行“一线放开、二线管住”的创新监管模式，促进试验区内货物、服务等各类要素自由流动，鼓励企业充分利用境内外两种资源、两个市场，实现跨境融资自由化。自贸区债券属于“境内关外”的离岸债券，其资金出入境需遵循“一线放开、二线管住”的管理原则。虽然投资自贸区债券获得的本金和利息可以自由汇出境外，但如果资金涉及到回流境内，仍需要遵守国家外汇管理局的监管要求。

实践中，部分地区外汇管理局认为，如投资人均为区内投资人或境内投资人时，企业发行自贸债无需办理外债登记备案。目前，投资人为境外机构的自贸债案例较少，是否需办理外债登记，仍需外汇管理部门界定自贸债是否属于境外债券。如上所述，就央行、国家外汇局于2022年11月10日发布《境外机构投资者投资中国债券市场资金管理规定》来看，自贸债并未被纳入中国债券市场的范围。

鉴于自贸债更倾向于被认定为境外债，除需事前向国家发改委办理备案登记手续并在发行后向国家发改委报送发行信息外，根据《外债登记管理办法》第9条：“债务人为财政部门、银行以外的其他境内债务人，应在规定时间内到所在地外汇局办理外债签约逐笔登记或备案手续”，办理外债签约登记后，发行人应持外汇局出具的《境内机构外债签约情况表》等前往银行开立专用账户，用于存放募集资金。

三、 境外机构投资自贸债税收政策适用

目前，对于境外投资者参与自贸债涉及的税收政策尚无配套法规予以明确。本部分将结合现有的税收政策，对境外机构投资自贸债税收政策及其适用分析如下：

（一）税收免征政策

根据《关于延续境外机构投资境内债券市场企业所得税、增值税政策的公告》（财政部、税务总局公告2021年34号，以下简称“34号文”）：“自2021年11月7日起至2025年12月31日止，对境外机构投资境内债券市场取得的债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税”。

如上文所述，目前仅央行、国家外汇局在《境外机构投资者投资中国债券市场资金管理规定》中定义中国债券市场包括中国境内银行间债券市场和交易所债券市场。从以下三个层面来看，尚无法认定自贸债是否属于境内债券市场，从而适用企业所得税和增值税免征政策。

1.税务法规层面

在税务法规层面，尚无规定明确34号文中的“境内债券市场”是否包括自贸区债券交易市场，是否仅指境内沪深交易所和银行间债券市场。在税务法规或更高层级规定未明确“境内债券市场”范围的情况下，34号文的免征政策有可能不适用于认购自贸债的境外机构。

2.境外机构开立账户层面

目前尚无法律法规或自贸区政策明确境外机构通过FT账户和NRA账户投资自贸债享有特殊税收优惠。

3.已发行的案例层面

结合已发行自贸债的情况来看，目前尚无直接引入境外投资机构的案例，主要涉及自贸区内投资人及境内银行境外分行的税务问题。

从自贸区的特殊地位来看，自贸区属于“境内关外”，自贸债属于离岸债券，但与“境外债券”仍存在差异，境外机构认购自贸债是否可认定为“在我国从事债券业务”，我们认为在税务层面仍存在解释空间。

如适用34号文的规定，境外机构投资自贸债利息收入税费免征范围为企业所得税及增值税。如不适用34号文的规定，境外机构认购自贸债应按照其认购境内主体发行的境外债券征收税费。而自贸债在发行规则、发行文件上与传统境外债券类似，一般设置税费补偿条款（如：If the Issuer is required to make a deduction or withholding in respect of PRC tax in excess of the Applicable Rate, the Issuer shall pay such additional amounts as will result in receipt by the Bondholders of such amounts as would have been received by them had no such withholding or deduction been required.）。在税费补偿条款下，发行人所支付款项因代扣代缴税费而被扣减，则应当向投资人支付额外款项予以补偿，使得投资人免受税费扣减的影响。从保护境外投资机构的角度，该等补足条款可一定程度上弥补境外投资人的收益风险。

（二）自贸债具体涉税情况

如境外机构投资自贸债不适用34号文的规定，则境外投资人应按照其认购境内主体发行的境外债券征收税费。鉴于目前我国针对QFII/RQFII制定了相关税收优惠政策，故关于税收政策的适用需区分以下情况讨论：

债券认购方式	税种	应税收入	税率
通过QFII/RQFII认购	增值税	利息收入	6%
		交易价差收入	免征增值税（如被税务机关认定为“在我国从事债券业务”）
	企业所得（资本利得）税	股息、红利和利息收入	②不涉及税收协定的：10% ②需要享受税收协定，可申请按相关协定执行
通过FT、NRA账户直接认购	增值税	利息收入	6%
		交易价差收入	6%
	企业所得（资本利得）税	股息、红利和利息收入	10%

1.通过QFII/RQFII认购涉税情况

（1） 增值税

①利息收入

根据《财政部、国家税务总局关于全面推开营业税改征增值税试点的通知》（财税〔2016〕36号，以下简称“36号文”）之附件1第一条第（五）款第1项规定：“1.贷款服务。贷款，是指将资金贷与他人使用而取得利息收入的业务活动。各种占用、拆借资金取得的收入，包括金融商品持有期间（含到期）利息（保本收益、报酬、资金占用费、补偿金等）收入……”；36号文第15条规定：“增值税税率：（一）纳税人发生应税行为，……税率为6%……”。

据此，债券持有人以货币形式认购境内主体发行的境外债券并收取利息的行为，可能被认定为贷款服务，境外债券持有人应缴纳增值税。

但36号文第13条规定，境外单位或者个人向境内单位销售完全在境外发生的服务不属于在境内销售服务，不属于增值税的征税范围。对于自贸债而言，如债券的发行在境外交易所进行，而通过中债登、上海清算所进行结算，结算行为可能被认定为发生在境内。发行人可能被税务机关认定为贷款服务购买方，仍被要求就境外投资人债券利息收入代扣代缴6%增值税。

②交易价差收入

根据36号文之“附件3：营业税改征增值税试点过渡政策的规定”第（二十二）条以及《财政部、国家税务总局关于金融机构同业往来等增值税政策的补充通知》的规定，QFII/RQFII委托境内公司在我国从事证券买卖业务所产生的金融商品转让收入，免征增值税。

关于QFII/RQFII投资认购自贸债是否属于“在我国从事证券买卖业务”的问题，同上文分析一致，其在法规层面亦无明确的规定或官方解读，是否可将其认定为“在我国从事债券业务”存在解释空间。

（2） 企业所得（资本利得）税

根据《国家税务总局关于中国居民企业向QFII支付股息、红利、利息代扣代缴企业所得税有关问题的通知》（国税函〔2009〕47号）规定：“一、QFII取得来源于中国境内的股息、红利和利息收入，应当按照企业所得税法规定缴纳10%的企业所得税。如果是股息、红利，则由派发股息、红利的企业代扣代缴；如果是利息，则由企业在支付或到期应支付时代扣代缴。二、QFII取得股息、红利和利息收入，需要享受税收协定（安排）待遇的，可向主管税务机关提出申请，主管税务机关审核无误后按照税收协定的规定执行；涉及退税的，应及时予以办理”。

根据前述规定，通过QFII/RQFII认购自贸债，可参照境内及境外两地相关税收协定，按照税收协定的规定缴纳税款。例如：根据《内地和香港特别行政区关于对所得避免双重征税和防止偷漏税的安排》（“《税收安排》”）规定，“一、发生于一方而支付给另一方居民的利息，可以在该另一方征税。二、然而，这些利息也可以在该利息发生的一方，按照该一方的法律征税。但是，如果利息受益所有人是另一方的居民，则所征税款不应超过利息总额的7%。双方主管当局应协商确定实施限制税率的方式。三、虽有本条第二款的规定，发生于一方而为另一方政府或由双方主管当局认同的机构取得的利息，应在该一方免税”。根据《税收安排》，如QFII/RQFII注册地在香港，则可提前向税务机关提出申请执行《税收安排》，经税务机构审核无误后，认购自贸区债券取得利息收入按照7%征收资本利得税。

2.通过FT、NRA账户直接认购的涉税情况

（1） 增值税

①利息收入

如前文所述，发行人可能被税务机关认定为贷款服务购买方，仍被要求就境外投资人债券利息收入代扣代缴6%增值税。

②交易价差收入

根据36号文附件1“销售服务、无形资产、不动产注释”第一条第（五）款第4项规定：“金融商品转让，是指转让外汇、有价证券、非货物期货和其他金融商品所有权的业务活动”；附件2“营业税改征增值税试点有关事项的规定”第一条第（三）款规定：“金融商品转让，按照卖出价扣除买入价后的余额为销售额。转让金融商品出现的正负差，按盈亏相抵后的余额为销售额。若相抵后出现负差，可结转下一纳税期与下期转让金融商品销售额相抵，但年末时仍出现负差的，不得转入下一个会计年度。金融商品的买入价，可以选择按照加权平均法或者移动加权平均法进行核算，选择后36个月内不得变更”。

境外机构如直接通过FT、NRA账户进行自贸区债券买卖交易，属于“金融商品转让收入”，按照卖出价扣除买入价后的余额为销售额缴纳6%的增值税。

（2）企业所得税

根据《中华人民共和国企业所得税法（2018修正）》第3条第3款：“非居民企业在中国境内未设立机构、场所的，或者虽设立机构、场所但取得的所得与其所设机构、场所没有实际联系的，应当就其来源于中国境内的所得缴纳企业所得税”；第27条：“企业的下列所得，可以免征、减征企业所得税……（五）本法第三条第三款规定的所得”；第37条：“对非居民企业取得本法第三条第三款规定的所得应缴纳的所得税，实行源泉扣缴，以支付人为扣缴义务人。税款由扣缴义务人在每次支付或者到期应支付时，从支付或者到期应支付的款项中扣缴”。根据《中华人民共和国企业所得税法实施条例（2019修订）》第91条：“非居民企业取得企业所得税法第二十七条第（五）项规定的所得，减按10%的税率征收企业所得税”。

根据上述规定，境内发行人在支付利息前，须为境外非居民企业债券持有人代扣代缴预提所得税。如境内外两地存在税收协定的，可提前向税务机关提出申请执行两地税收协定。

 

结语

自贸债作为一种新兴金融产品，为境内外投资者提供了多元化的融资方式。

在监管部门未就自贸债性质、外债登记、税收适用等事项进一步明确的情况下，建议企业在发行自贸债前尽可能与外汇管理局、税务部门等就个案进行充分沟通，提前与外汇管理局明确是否需办理外债登记以决定募集资金流动方式，并向税务部门争取适用税收相关优惠政策。